Alla scoperta del recycling nella gestione dei fondi di Venture Capital e Private Equity
di Sella Venture Partners
Nell'analisi dei fondi target, risulta cruciale la capacità dei fondi di venture capital o di private equity di generare liquidità. Nel processo che porta alla creazione di valore, oltre alla distribuzione di tale liquidità, un aspetto fondamentale è rappresentato dal cosiddetto "recycling", ovvero la capacità di utilizzare parte dei proventi del fondo per effettuare nuovi investimenti.
Cos'è e come funziona - Nel corso della gestione di un fondo di venture capital o di private equity, è possibile che alcune delle partecipazioni presenti all'interno del portafoglio vengano realizzate anticipatamente durante i primi anni di vita del fondo, creando un "evento di liquidità", ovvero un'entrata di cassa, la quale dovrà necessariamente essere gestita. I manager del fondo hanno generalmente a disposizione due alternative: restituire il capitale ai sottoscrittori del fondo (Limited Partners), oppure sfruttare tale liquidità per effettuare nuovi investimenti (appunto il "recycling"). Occorre specificare il capitale realizzato può essere reinvestire solamente durante il periodo d'investimento del fondo, generalmente compreso tra i 3 e i 5 anni.
"Nel processo che porta alla creazione di valore nell'ambito della gestione dei fondi di venture capital o di private equity, un aspetto fondamentale è rappresentato dal cosiddetto "recycling", ovvero la capacità di utilizzare parte dei proventi del fondo per effettuare nuovi investimenti"
Per comprendere al meglio il meccanismo del recycling, facciamo l'esempio di un fondo che abbia richiamato 10 milioni di euro dai propri sottoscrittori al fine di effettuare un singolo investimento. Trascorsi un paio d'anni, la società target viene venduta per circa 20 milioni di euro, generando un ritorno pari a 2 volte l'investimento iniziale. I manager del fondo, invece di restituire i proventi agli investitori, decidono di allocare i 20 milioni di euro in un nuovo investimento, generando un ulteriore raddoppio del capitale investito. Grazie alla strategia di recycling attuata dal management del fondo, il ritorno finale per gli investitori sarà pari a quattro volte il capitale iniziale ovvero 40 milioni di euro.
Vantaggi per i sottoscrittori - I risultati finali ottenuti dai fondi evidenziano l'efficacia della strategia di recycling e costituiscono quindi il principale beneficio. Un fondo underinvested presenta una minor capacità d'investimento in termini monetari rispetto ad un fondo che, a parità di commitment e costi di gestione, decide di reinvestire il capitale generato nel corso dei primi anni.
A tal proposito, consideriamo due fondi con medesimo commitment (100 milioni di euro), management fee (2%) e carried interest (20%). Il primo fondo non utilizza la strategia di recycling, pertanto il capitale investito sarà uguale al capitale raccolto al netto della management fee, circa 80 milioni di euro (su una durata media del fondo pari a 10 anni). Il secondo fondo invece, riutilizza il capitale generato nel corso dei primi anni con un target d'investimento complessivo pari al 120% della dimensione del fondo stesso. Assumiamo inoltre che il MOIC (Multiple on Invested Capital) medio ottenuto dagli investimenti effettuati sia pari a 2.5x e che pertanto entrambi i fondi abbiano dimostrato le medesime capacità nella selezione degli investimenti. La differenza sostanziale tra i due fondi è rappresentata dal DPI (Distributed to Paid-In) netto finale. Come si evince dai calcoli presenti nell'immagine, il primo fondo ha investito 80 milioni di euro, ottenendo un DPI netto pari a 1.8 volte l'investimento iniziale mentre il secondo fondo, reinvestendo circa 40 milioni di euro, è riuscito a sovraperformare il primo, generando un DPI netto pari a 2.6x.
Quando si effettua il recycling - La possibilità di effettuare il recycling è correlata al periodo d'investimento. Inoltre, durante i primi anni di gestione del fondo, i sottoscrittori non si aspettano di ricevere distribuzioni anticipate ed è per questo che i manager possono sfruttare il capitale generato per ottimizzare i ritorni finali. Vi sono diversi eventi di liquidità che permettono di ricorrere al recycling del capitale:
¿ Una società presente in portafoglio viene acquisita o effettua una IPO: se ciò avviene a distanza di pochi anni dalla data dell'investimento, il capitale ottenuto può essere reinvestito in altre società;
¿ Una società che effettua un nuovo round: in tal caso, se la società ha acquisito valore rispetto alla valutazione precedente, è possibile vendere le proprie partecipazioni sul mercato secondario, generando pertanto un evento di liquidità;
¿ Investimenti sbagliati: quando i managers realizzano che alcuni degli investimenti effettuati non rispecchiano le aspettative desiderate, è possibile vendere le società in oggetto e riutilizzare il capitale derivante dalla vendita per effettuare nuovi investimenti.
È evidente che per reinvestire il capitale ed ottenere una massimizzazione di quest'ultimo è necessario individuare opportunità d'investimento che abbiano un ritorno in linea con i target di investimento del fondo. Una buona strategia di recycling potrebbe generare una ottimizzazione del capitale investito, posizionando il fondo tra i top quartile di riferimento. Effettuare recycling ha inoltre l'effetto di abbassare il monte commissionale pagato degli investitori, e quindi incrementare il ritorno netto degli stessi.
La capacità dei fondi target di creare "early liquidity" e di effettuare recycling è uno dei criteri target di investimento adottati da Sella Venture Partners Fund of Funds I (vintage 2020). Il fondo, ad oggi, ha già ricevuto una prima distribuzione che è stata riallocata dal team di investimento.
